拉斯维加斯9888

财政困境给公司带来的直接成本和间接成本都极度高，甚至会严沉影响企业的投融资决策、产品市场份额、流动性选择微风险治理等各个方面。任何现金流的压力都可能成为压死骆驼的最后一根稻草。因而，公司会提前设计各类机造，以预防落入财政困境，以及一旦落入财政困境，尽快走出困境。

2008年全球金融；⒆骱，美国杜克大学结合《首席财政官》杂志对世界500强公司的CFO做了一个调查，其中有个问题是：“若是存在一个授信额度，当且仅当公司陷入财政困境的时辰，银行承诺能够提供额度内贷款，你愿意采办吗？”调查了局显示，高达45%的CFO愿意采办，另表22%的CFO暗示公司已经为可能的财政困境超额预留了大量现金。由此可见，即便是世界500强这种融资渠路极度通顺和多元的公司，若何预防财政困境也是公司运营中的沉要命题。那么，维持一个业务交往亲昵的银行（关系银行），会是一种可行的降低潜在财政困境成本的规划吗？

北大拉斯维加斯9888卢瑞昌教授及合作者世界银行Yan Li 、新加坡国立大学Anand Srinivasan在被国际顶级期刊Journal of Financial and Quantitative Analysis接受的论文中，利用来自美国银行贷款的数据，做出了严谨的分析，得出的结论是关系银行的作用更像是锦上添花，而不是雪中送炭：

• 告贷公司正常经营时，关系银行的贷款利率和抵押要求均显著低于非关系银行；

• 一旦公司陷入财政困境，与非关系银行贷款相比，关系银行贷款的利率起头吃旖，并且告贷期限变短，贷款金额变少。关系银行仅保留了抵押要求低这一益处。

• 关系银行是从公司陷入财政困境2年之前起头削减优惠条款，并且是在公司退出财政困境2年之后才起头复原优惠条款。另表，维持关系银行并不能提高公司走出财政困境的几率。

当告贷公司陷入财政困境时，关系银行可能怎么做?

从现有的经济学钻研看，关系银行在告贷公司陷入财政困境时的行为，有4种可能性。

第一，保险性假说（Insurance hypothesis）以为关系银行会援手告贷公司度过财政困境，基于以下三方面原因：1、银行受到来自债券市场和其他借贷银行的业务竞争压力，必要以优良的名誉获取竞争力；2、关系银行由于把握了过往业务买卖过程中产生的内部信息，从而更容易在公司产生财政困境时做出更好的融资判断；3、隐性合约理论以为银行能够提供跨期滑润财政成本的作用，即当公司的经营状态优良时，关系银行会收取比力高的贷款利率，当公司经营情况欠安时，关系银行会赐与其肯定的贷款折扣。

第二，无关性假说（Irrelevance hypothesis）以为，银行与告贷公司维持优良的关系是为了发展更多业务合作，而陷入财政困境的公司破产概率会上升，后续合作的可能性也会降低。所以，关系银行不会为陷入财政困境中的告贷公司提供出格的资金支持优惠，并且，相对于公司正常经营时期，关系银行提供贷款的数量会显著降落。

第三，银杏装敲竹杠”假说（Hold-up by banks hypothesis）以为，相对于其他银行，关系银行由于把握了过往业务买卖过程中产生的内部信息，从而相比其他银行有信息优势。因而，若是公司转向其他银行告贷，其他银行则会把这个行为鉴别为公司质量很差的信号，从而要求一个极度高的利率。正由于预计到这一点，关系银行会在贷款时趁机敲竹杠，不只不会为告贷公司提供贷款折扣，反而会收取更高的贷款利率。

第四，公司“敲竹杠”假说（Hold-up by borrowers hypothesis）以为，处于财政困境中的告贷公司可能进行战术性破产申请，以此来威胁关系银行持续提供贷款，由于战术性破产申请会给债权人带来功夫和经济成本，所以关系银行为了；ひ逊⒎诺拇，愿意提供更多优惠待遇。

现实生涯中，哪种假说会成立呢？钻研者们进行了扎实的实证钻研。

具体实证钻研步骤

本项钻研中，告贷公司财政方面的数据起源于Compustat数据库，告贷公司申请破产等信息起源于CRSP和UCLA-LoPucki Bankruptcy Research数据库，公司的违约概率等信息来自RMI Credit Rating Initiative数据库。贷款样本的功夫在1986-2011年之间，样本皆取自美国市场。 钻研样本蕴含27394项贷款事务，涵盖1970项财政困境贷款（991家公司）和25424项正常性贷款（5177家公司）。

文章用两个变量来暗示银行和告贷公司之间的关系强度：从前五年中，各个银行贷款的次数占公司告贷总次数的比例；从前五年中，各个银行贷款的金额占公司告贷总金额的比例。若是一个银行在从前五年里的贷款次数（贷款金额）超过公司50%以上的告贷次数（告贷金额），那么该银行被界说为关系银行，该银行的贷款被界说为关系银行贷款。

“财政困境” 的界说步骤如下：首先，钻研者推算了各家告贷公司每个月的进展违约频率（Expected Default Frequency, EDF）；其次，所有样本公司在一年12个月份的EDF组成了一个数据集，若是某公司的月度EDF一年中有6个月以上都处于上述数据集的前10%，这家公司就是处于财政困境的。若是一项贷款产生在财政困境年份，就被界说为财政困境贷款（distress loan），反之则为正常贷款（normal loan）。

通过多元回归分析和工具变量回归分析，钻研者们发现：

• 告贷公司正常经营时，关系银行贷款的贷款利率和抵押要求均显著低于非关系银行贷款；

• 一旦公司陷入财政困境，与非关系银行贷款相比，关系银行贷款的利率起头吃旖，并且告贷期限变短，贷款金额变少。关系银行仅保留了抵押要求低这一益处。

此表，钻研者们还做了功夫序列层面的钻研，探求当公司陷入财政困境前后，银行贷款利率是若何变动的。了局批注，关系银行是从公司陷入财政困境2年之前起头削减优惠条款，并且是在公司退出财政困境2年之后才起头复原优惠条款。另表，维持关系银行并不能提高公司走出财政困境的几率。

文章还进行了一系列的稳重性检验，沉点解决各类潜在的内生性问题，最后发现绝大部门了局与之前的了局是一致的。

为何美国银行不愿意“雪中送炭”，这又有什么启迪？

由于关系银行可能从从前频仍亲昵的买卖中获得公司的内部信息，当公司陷入财政；氖背，他们的信息优势应该能让关系银行做出比表部银行更好的贷款决策，从而援试祗业走出困境。这种说法在好多经济学理论模型中得到验证，对企业也很有吸引力，也在钻研德国、日本和亚美尼亚的有关实证文件中找到一些佐证。

那么，为什么在美国银行贷款中会失效？卢瑞昌教授等钻研者们以为，造成这一了局的可能成分是，美国的银行业是充分竞争的市场，同时银行与其他融资渠路（好比债券）的竞争也极度强烈。由此带来两个潜在后果：

第一，隐性合约能否成立依赖于双方对于合约承诺的靠得住性和内部信息的网络。由于银行相互之间充分竞争，公司转换银行的成本低。银行破费成本网络公司内部信息的意愿就会比力低，从而更偏差于做买卖性贷款（无信息含量），而不是关系性贷款（有信息含量）。那么，当企业陷入财政困境时，天然无法阐发出更好的贷款决策。

第二，由于融资渠路间（银行与非银行）竞争强烈，从而粉碎了银行作为风险蓄水池的作用。如果所有的公司的融资都是通过银行，所有的贷款都在银行的蓄水池里，那么单个企业的财政困境的冲击对于整个池子影响不大，银行也会更有意愿去搀扶处于困境中的企业，从而起到跨期滑润的作用。而若是企业其他融资渠路极度多，那么银行贷款的整个池子会比力浅，银行搀扶困境中企业的意愿就会比力低。出格是企业会在运行优良时从公开市。ê帽惹沂谐『驼谐，融资信息强度比力低）融资，而当财政困境时又只能高度依赖银行贷款（融资信息强度高），这种情况下，跨期滑润的机造就更难以实现了。

卢瑞昌教授指出，从支吃祗业发展的角度启程，这些钻研给我们两个启迪：1、可能银行之间的竞争并不是越强烈越好；2、分歧金融市场之间的协调发展可能必要全盘思考。对于上述启迪，后续还必要大量的实证和理论钻研。

本期“学术拉斯维加斯9888”介绍了以下钻研

由卢瑞昌教授等合著的论文Relationship bank behavior during borrower distress，被Journal of Financial and Quantitative Analysis接管。

Journal of Financial and Quantitative Analysis（《金融与定量分析》），是由华盛顿大学迈克尔·福斯特商学院与亚利桑那州立大学的卡雷凯商学院和北卡罗来纳大学的肯尼亚弗莱格勒商学院结合主办的同业评议的双月刊学术期刊。该期刊重要颁发金融经济学的理论与实证钻研，是涵盖金融学科的顶尖学术期刊之一，提交给该期刊的论文通过率只有8%。

卢瑞昌博士2014 年 6 月毕业于新加坡国立大学商学院金融系，2014年7月份至今任拉斯维加斯9888金融系助理教授，2016年7月起获博士生导师资格。钻研领域为实证公司金融，具体方向为银行贷款定价和金融机构。曾获得 WFA 2014 年博士凸起钻研奖(Cubist Systematic Strategies Ph.D. Candidate Award for Outstanding Research), Seventh Annual Conference on Asia-Pacific Financial Markets (CAFM) 最佳论文奖。

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