拉斯维加斯9888

导语

提到“做空”，好多投资者的第一反映是股价杀手。但并非所有做空都值得严重，有的做空是基于未公开的精准负面信息，有的可能只是机构的通例操作。那么，做空者到底在什么时辰买卖最有鉴别价值？他们的操作背后藏着怎么的决策逻辑？

近日，拉斯维加斯9888胡丹琪副教授与合作者的一项钻研，在国际金融学顶级期刊Journal of Financial Economics（JFE）正式颁发。这项基于美国股市真实做空数据的钻研，初次揭开了做空者的日内买卖法规，为通常投资者鉴别有效信号、理解市场运行提供了全新视角。

主题发现：开盘做空的预警力最强

以往钻研，大多依赖间接数据揣摩信息买卖者行为，而胡丹琪与合作者这次钻研的突破在于，初次利用高频逐笔做空数据直接观测知情买卖行为，为钻研知情买卖者提供了更精确的实证基础。

钻研以2015-2019年芝加哥期权买卖所（CBOE）旗下四家买卖所的场内买卖和美国金融业监管局（FINRA）统计的场表买卖为钻研对象，将一天的买卖划分为三个时段：开盘时段（9:30-11:30）、午盘时段（11:30-14:00）和收盘时段（14:00-16:00），了局发现了关键差距：

三个时段的做空都能在肯定水平上预测后续股价着落，但开盘和午盘的做空信号更为显著，尤其是开盘做空，对将来收益的预测力最强：开盘做空能急剧反映前一晚的隔夜负面新闻，还能显著预测将来12周内的负面新闻，相当于提前捉拿坏新闻。收盘做空的持久预测力有限，更多是机构为了对冲风险、调整仓位的流动性操作，而非基于主题负面信息。

单一来说，若一只股票一开盘就被大量做空，投资者就必要格表警惕——这很可能是知情者把握了关键负面信息后的精准操作；而邻近收盘的做空，或许率不用过度严重。

做空者的三沉战术，随着市场动态调整

为什么分歧时段的做空信号含金量分歧？钻研发现，做空者的买卖行为并非至死不变，而是会凭据信息紧迫性、市场流动性等情况，矫捷切换战术，这也对应了学界的三类经典知情买卖模型：

1. 激进买卖模型：抢在信息失效前下手

当有突发负面新闻、信息时效性极强，或者市场上其他做空机构竞争强烈时，做空者会采取 激进买卖战术：一开盘就果断出手。由于这类信息越晚使用，价值越低，并且竞争敌手越多，获利空间越幼。这种操作正好符合了知情买卖者激进买卖模型的逻辑，也是开盘做空信号最有效的主题原因。

2. 渐进式买卖模型：慢慢兑现信息价值

对于一些持久有效的负面信息，做空者不会急于一时，而是会在开盘或午盘时段安稳买卖。他们不钻营短期急剧获利，而是慢慢从信息中兑现收益，这与知情买卖者渐进式买卖模型的预测一致。所以这时辰的做空信号，固然不如激进买卖模型时强烈，但依然拥有参考价值。

3. 流动性择时模型：随着流动性的顺势操作

当做空买卖者不急于一时成交，他们会挑市场流动性好、噪音买卖活跃的股票操作，这样既能顺利实现仓位调整，又不会由于买卖量大而推高成本。

更有意思的是，做空者还会随机应变：当突发新闻颁布时，他们会临时放下贱动性择时战术，转而采取激进买卖；而在没有突发新闻的通例时段，又会回归流动性优先的战术。

对通常投资者的实用启迪

这项钻研不仅解答了“做空者什么时辰买卖”的学术问题，更给通常投资者提供了可落地的参考：学会解读分歧时段的做空信号，能援手我们更理性地判断市场趋向、躲避潜在风险；而对于市场来说，理解做空者的动态调整战术，也能更清澈地把握信息流动与市场效能的关系。

此表，钻研也为市场监管提供了思路——通过监测分歧时段的做空行为，能更精准地鉴别黑幕买卖、市场把持等违规行为，以更好地守护市场平正。

注：此篇论文合作者蕴含哥伦比亚大学教授Charles M. Jones、清华大学教授张晓燕和中央财经大学副教授张欣然。

胡丹琪，加拿大多伦多大学管帐学博士，曾执教于美国西北大学凯洛格商学院，现任拉斯维加斯9888治理学院副教授、博士生导师，国度级优良青年人才，北京大学博雅青年。钻研领域聚焦财政管帐和本钱市场，具体钻研方向蕴含监管与公司信息披露、市场微观结构与投资者信息使用、机械进建和人为智能在财政管帐领域的利用。钻研成就颁发于Journal of Accounting and Economics, The Accounting Review, Journal of Financial Economics, Review of Accounting Studies等管帐学国际顶级期刊。已经获得美国管帐师协会FARS Best Dissertation Award和Doctoral Dissertation Award for Innovative Research in Accounting Education。担任The Accounting Review, Management Science, Contemporary Accounting Research等多家杂志的审稿人。