中国共产党优良党员 ，我国经济学界泰斗、驰名经济思想家、社会科学家、教育家 ，中国社会主义市场经济理论的启发者、北京大学工商治理学科缔造者、哲学社会科学资深教授、拉斯维加斯9888治理学院首创院长、名望院长严以宁先生 ，因病医治无效 ，于2023年2月27日19点31分在北京归天 ，享年92岁 。
严以宁先生学识深厚 ，涉猎广深 。他不仅在经济学通常理论的钻研成就卓著 ，同时也对中国金融学的发展有卓越的贡献 。作为中国“非平衡经济理论”的缔造者 ，他最早提出股份造鼎新理论 ，强调产权鼎新的沉要性 ，阐释了效能的双沉基础……各种前瞻性的思虑 ，无一不涉及到了现代金融学所关切的主题问题 。将严以宁先生在理论思虑、实际方面的洞见 ，与金融学关注的沉大问题 ，以及中国金融从前四十年的变迁结合在一路 ，我们能够尝试勾画出严以宁金融学思想的大体概括 。
斯人已逝 ，德音长存 。在此刊发拉斯维加斯9888金融学系教授、院长刘俏《严以宁金融学思想述评》一文 ，从公司金融理论与实际、宏观经济调节中的钱币与财政、金融发展理论与实际等三个方面 ，管窥严以宁先生对中国金融学发展所作的卓越贡献 。借此沉温严以宁先生深邃的学术思想 ，勉励后学为推动中国经济鼎新发展不休前行 。深切怀想、致敬我们心爱的首创院长严以宁先生 。
金融的性质是中介（intermediation） ，是以单一、直接、有效的方式将储蓄转为投资 ，实现资金跨功夫和跨空间的互换 。金融的性质固然单一 ，但金融实际却千姿百态 ，并且一向在演进着 。若是我们把金融理解为萦绕着把储蓄转换为投资所产生的一系列活动的总和 ，那么这些活动的参加者（幼我、家庭、企业、社会集体、国度等）之间的多沉交互关系 ，规范这些活动的宗教文化、社会风俗、司法造度、公共治理系统等 ，以及这些活动置身于其间的经济社会发展阶段 ，还有支持这些活动的科学技术和知识思想系统 ，聚合在一路形成了人类发展史上色彩斑斓的各类金融 。
现代中国金融的演进陪伴着新中国经济七十年的发展 。从1953年国民经济第一个“五年打算”执行起头 ，在本钱极端匮乏且与国际金融系统险些齐全断绝的情况下 ，中国必要一个可能宽泛带头社会资金 ，集中金融资源聚焦基础设施、沉工业和大项主张金融系统 ，高度集中的单一人民银行系统逐步演进成型 。固然中央经历过多略祓伏 ，这种集钟注垂直治理的架构一向一连到1978年中国开启鼎新盛开 。1978年起头的鼎新怒铺开启了中国在现代经济系统下以中国人民银行为主题的现代金融系统的建设过程 。中国发展模式自身的特点和中国经济的阶段性特点 ，再加上中国鼎新盛开期间特有的造度环境 ，决定了中国金融所选取的中介模式 。1978年迄今 ，中国金融体造鼎新和金融系统的建设产生了天翻地覆的变动 。中国的银行系统和非银行系统、金融市场、金融治理体造、宏观经济调控工具、与国际金融市场的交互关系等经历了巨大的刷新 ，各色各样的金融创新不休涌现 ，急剧发展 ，逐步成型 。经过四十年的变迁 ，拥有清澈特色和阶段性特点的中国金融系统根基成立成型 。这一过程中 ，中国金融展示出壮大的荟萃社会资金投向经济建设的能力 ，为中国经济发展做出了巨大贡献 。
作为经济学的一个分支 ，金融学钻研在不确定环境下若何更好地配置资源 ，实现资金跨功夫和空间的互换 。这个教科书意思上的界说虽略显抽象 ，但根基反映出金融学钻研的是金融中介过程中第一性的沉大问题 。金融学发展体现为一系列基准理论的形成 ，这些基准理论反映的是它们所处时期的钻研者们对沉要问题的最大共识 。中国金融学理论和思想的发展陪伴着中国金融的演进与发展 。四十年来 ，对蕴含企业的性质、信誉和财政的关系、钱币政策在宏观经济调控中的作用、金融系统的发展和监管、本钱市场定价等诸多第一性问题的纵深钻研 ，逐步形成了拥有中国特色的金融学系统 。作为中国金融实际的亲历者和金融学讲授与钻研的参加者 ，严以宁教授对中国金融学的发展居功至伟 。
严以宁鼎新盛开至今的学术思想 ，涉猎广深 ，涵括中国经济发展过程中的索求 ，中国的农业、工业鼎新 ，宏观经济调控机造 ，企业鼎新 ，本钱市场建设 ，以及与经济发展亲昵有关的教育、文化、治理等方方面面 。多年来 ，凭着从现实启程、从中国国情启程、科学求实的领导思想 ，为中国鼎新盛开和经济发展贡献了一系列理论和政策建议 。固然他没有从现代金融学钻研范式的角度对中国金融学做一个整体梳理 ，但是严以宁对金融与经济关系的深刻洞察 ，关于中国经济的非平衡分析 ，对中国经济微观基础的系列钻研 ，对产权沉要性的反复论证 ，以及对效能的双沉基础的前瞻性思虑等无一不涉及到现代金融学所关切的主题问题 。把这些理论思虑、实际方面的洞见 ，与金融学关注的沉大问题 ，以及中国金融从前四十年的变迁结合在一路 ，形成了严以宁金融学思想的大体概括 。
在本文 ，我尝试从公司金融理论与实际、宏观经济调节中的钱币与财政、以及金融发展理论与实际三个方面评述严以宁对中国金融学发展做出的卓越贡献 。伟大的金融理论和思想寻根究底 ，探索最底子的因 ，推动人们对金融主题问题的意识 。必须指出 ，严以宁教授在推动学界、政策界和实务界对金融性质和主题问题的认知方面的贡献 ，远不止我在文章里论说的这三个方面 。
一、公司金融理论与实际
企业的界说与性质、企业治理机造、企业的最优投资和融资决策、本钱市场中的企业等是公司金融（corporate finance）领域一向关注的沉要问题 。鼎新盛开四十年 ，中国现代意思上的企业从无到有 ，从幼到大 。2019年 ，按交易收入排名的《财富》全球500强已经有129家中国企业 ，超过了美国的121家 。中国已经成为全球占有大企业数量最多的经济体 。持久以来 ，严以宁教授基于中国发展过程中出现的一系列与所有造和企业有关的问题的思虑和钻研 ，不仅对中国企业的实际 ，并且对中国公司金融理论的出现和逐步发展成型 ，占有极为沉要的意思 。
（一）股份造鼎新和非平衡的中国经济
企业是市场经济的沉要主体之一 ，是经济的微观基础 ，而推动中国的市场化鼎新必须以充斥活力的企业作为基础 。中国理论界对这一沉要问题在认知上获得共识 ，很大水平上归功于自1980年起就一向在推动“股份造鼎新”的严以宁教授 。中国鼎新肇始于市场主体缺失或不齐全这样一个初始前提 。市场主体缺失重要反映在两个维度：其一 ，在经历了近三十年的打算经济之后 ，经济微观单元——现代意思上的企业——险些没有 ，大量的经济活动是在没有市场主体的前提下实现的 ，当局直接调控依然普遍 ；其二 ，即便已经存在的企业 ，其指标也局限于实现各类指令性、领导性打算 ，得意盈亏 ，实现价值创造并非企业经营指标 ，国有企业普遍面对“软预算”问题 。
上个世纪八十年代中期 ，严以宁针对这一近况 ，敏感指出：中国经济鼎新的失败可能是由于价值鼎新的失败 ，中国经济鼎新的成功必须取决于所有造鼎新的成功 ，也就是股份造鼎新的成功（严以宁 ，1986） 。严以宁得出这一判断的理论逻辑 ，正如他在2008年的一篇文章中所追述 ，是：“股份造的尝试是推动中国市场化鼎新的必要前提 ，只有通过股份造刷新能力沉新机关市场经济的微观基础 ，能力实现市场化鼎新”（严以宁 ，2008） 。在上个世纪八十年代中后期关于“市场经济鼎新的主线之争”进行之时 ，严以宁指出 ，“中国的企业并非独立的商品出产者和经营者的时辰 ，若是不进行股份造鼎新 ，它们不成能适应市场经济 ，就是铺开价值 ，只能带来通货膨胀和经济混乱” 。他同时指出 ，“不进行股份造鼎新 ，明确企业自主经营、得意盈亏的性质 ，一旦经济出现颠簸 ，当局可能在一夜之间沉新管造价值 ，退回到打算经济的老路 ；而企业股份造鼎新则分歧 ，是底子性的鼎新 ，由于它彻底扭转了中国经济的微观基础” 。在《非平衡的中国》一书中 ，他对这些概想有更具体的表述 。宏观经济的微观基础不足活力 ，是中国经济出现非平衡个性的最底子原因之一 。这一思想贯通在严以宁对中国经济、金融多多问题的理解和分析之中 。
严以宁对企业鼎新沉要性的意识 ，历经数十年 ，依然熠熠闪光 。市场经济的运作必要充斥活力的微观基 。核接笠当匾ü煞菰於π旅魅凡 ，依照价值最大化来做出决策 ，能力对市场前提的变动做出当令反映 ；国有企业通过股份造鼎新 ，成立企业治理造度 ，根除“软预算约束”问题 ，才可能开释出世机 。严以宁在之后参加的股份造鼎新的具体实际 ，证券法的草拟 ，以及后期参加的股权分置鼎新、以及建设多档次、美满的本钱市场系统的会商 ，一以贯之地体现了这一思想 。
作为一个公司金融领域的钻研者 ，我一向以为 ，明确分歧造度布景下和分歧经济发展阶段企业的经营指标和性质 ，理解企业和市场、当局的关系 ，探求若何建设有活力的经济微观基础是公司金融理论必须直面的最沉要的问题之一 ；而基于对这些问题的钻研所形成的认知 ，有很大可能机能成为金融学的基准理论（benchmark theory） 。严以宁教授对企业定位和其在经济生涯中沉要性的清澈表述 ，对中国经济的市场化鼎新和中国金融理论的发展而言 ，都是向前的一大步 ；它们也因而成为中国公司金融的基准理论的一部门 。
（二）企业的投融资决策
企业若何投资和融资是公司金融关注的另一个沉要问题 。鼎新盛开期间的中国经济 ，其发展模式持久以来以投资拉动为主——1978至今 ，中国经济的固定本钱形成的GDP占比一向维持在40%以上 。经济学里有一个关于增长的分析框架阐释了投资率、投资本钱收益率与增长的关系：增长率 = 投资率 × 投资本钱收益率 。投资率和投资本钱收益率都可能推进经济增长 。鼎新初期中国经济发展的起点较低 ，本钱相对稀缺 ，本钱的边际收益率维持在一个较高的水平 。只有可能维持肯定的投资率 ，经济增长速度就可能得到保障 。随着我国工业化过程的靠近实现和高速增长阶段的实现 ，投资本钱收益率起头降落 。企业投资的沉点从投资率转型投资本钱收益率 。当投资本钱收益率不高时 ，为了实现一个相对较高的经济增长速度 ，就必须增长投资率 。傍边国经济靠高投资率推动时 ，经济高歌猛进的情况下 ，企业还能够靠大量的银行信贷或是影子银行提供的资金支持做大规模 ，维持增长 。但若是持久依附投资 ，而投资本钱收益率跟不上 ，势必形成企业层面负债率的不休攀高 ，造成经济发展失衡 。中国经济的高质量发展要求我们降低投资率 ，提高投资本钱收益率 （Return on Invested Capital, 简称ROIC） 。唯有这样 ，中国经济能力实现从数量增长（quantity growth）向质量增长(quality growth)的转型 。
这是从前四十年大量关于中国企业投资和融资方面的钻研所出现出的学界的最大共识 。而严以宁早在1982年颁发的《论社会主义有效投资和合理投资》一文 ，在将近四十年前就以缜密的逻辑、问题导向性的钻研步骤以及对中国现实的深刻思虑 ，形成同样的结论和判断 。固然这篇论文会商的是总体经济 ，但其逻辑和结论同样合用于企业 。这篇论文中 ，严以宁首先指出 ，投资是经济增长的第一推动力量 。这一分析与中国其时所处的经济发展阶段极度吻合 ，也为中国近四十年的经济高速增长所证实 。但是 ，他并没有止步于此 。这篇文章最大的理论贡献在于创造性地界说、分辨了有效投资和无效投资 ，以及合理投资和不合理投资 。严以宁指出可能推进经济增长的投资是有效投资 ；除了增长社会总产品 ，提供经济增长率 ，对经济生涯中各类比例关系起到协调作用 ，对经济发展指标起到协调作用的投资才算是合理投资 。经济健全发展 ，必要推动的是有效且合理的投资 。此表 ，他还分析了投资资金的起源及其与财政的关系（注：1982年时的中国金融还是财政的从属） ，对投资与宏观经济失衡之间的关系做了深刻的会商 。
固然沿用的分析范式和所用的术语不一样 ，但是这些问题导向性的思虑 ，在疑神疑鬼的科学逻辑的论证下 ，得到与现代公司金融理论同样的拥有通常性意思的结论：合理的投资决策可能更好地推进企业和经济的增长 ；判断合理投资决策的尺度在于其能否创造价值 ，而不仅仅是做大规模 。这些基于中国场景分析得出的结论 ，成为中国公司金融理论的沉要成就 ，其意思在中国经济目前在经历的从高速增长向高质量发展的转型过程中已经彰显出来 。
目前 ，随着人丁老龄化加剧 ，国民储蓄率的逐步降落 ；再加上较低的投资本钱收益率带来的高杠杆率问题 ，以银行信贷驱动的投资作为经济增长重要动能这种局面已经难以为继 。中国经济将经历艰苦的从投资拉动向效能驱动的转型——我们将来必要更多依附提升投资本钱收益率（ROIC）来维持增长 。将来的增长将更多地来自于全身分出产率的提升 ，由于它能带来更高的投资本钱收益率——拥有高水平投资本钱收益率的投资 ，在我看来 ，就是严以宁教授界说的有效投资和合理投资 。在经济转型的过程中 ，以智力本钱为基础的企业和创新型企业将会崛起 。它们的基因中隐含着对更高的投资本钱收益率的钻营 ；对于传统行业 ，我们必须选取多种伎俩激励企业升级换代 ，共同将中国打造成为更绿色、更创新的“造作强国” 。在这个过程中 ，我们等待看到中国传统行业的投资本钱收益率得到显著改善 。只有傍边国经济微观单元（企业）的投资本钱收益率（ROIC）得到普遍提升时 ，中国经济整体的投资本钱收益率能力得到大幅改善 。
为了实现中国经济向高质量发展转型 ，我们必要更多的有效投资和合理投资 ，必要营造促成有效投资和合理投资的资源前提和市场前提 。严以宁教授三十七年前的文章留下的启迪 ，此刻依然成立 ，其时期意思甚至越发沉大 。
二、宏观经济调节中的钱币与财政
严以宁早期的钻研出格关注宏观经济的调节 。对非平衡的中国若何进行宏观经济和微观经济统一的调节这一问题 ，他留下了大量著述 ，深刻地影响着中国鼎新盛开四十年金融治理体造的演进和钱币政策工具的变迁 。严以宁在这个领域的贡献集中体此刻1985年颁发的《试论我国现阶段金融伎俩对宏观经济的调节作用》和1997年颁发的《论财政政策和钱币政策的共同使用》这两篇论文中 。
（一）奠定中国宏观经济调节机造设计和演进的理论基础
阐扬市场在宏观经济调节中所起的主导作用是严以宁一以贯之的主导思想 。但是 ，他不拘泥于教条 ，而是从宏观经济各类调节机造的局限性启程 ，从政策最终成效启程 ，会商钱币政策和财政政策在宏观调节中的作用 ，从而形成“接地气”的钻研洞见 ，带来可操作的政策建议 。在《试论我国现阶段金融伎俩对宏观经济的调节作用》一文中 ，他论证了在其时的市场前提和资源前提下 ，选取数量调控（投资信贷额及其增长）而非价值调控的深层逻辑 。他论说路 ，“在投资不足利钱弹性或投资低利钱弹性的情况下 ，对投资信贷额增长率的直接节造与利钱率调整方式相比 ，不仅在影响投资总量的改观方面有它的利益 ，并且在影响部门、地域、企业之间的投资分配比例方面 ，投资信贷额及其增长部门的分配比例的直接划定也将会优于差距利钱率政策 。”可见 ，在利率没有彻底市场化以及钱币政策传导机造不畅达的情况下 ，选取市场价值（利率）调节宏观经济并非最优政策选择 ；欢灾 ，利率市场化以及钱币传导机造畅达有效是利用市场价值机造调节宏观经济的前置前提 。
严以宁1985年的这篇文章为中国近三十年的宏观经济调节机造的设计和演进奠定了理论基础 。1984年 ，中国人民银行专司央行职能之后 ，中国钱币政策调节机造的设定和变动险些就是齐全依照上述逻辑来推动的 。一方面 ，政策造订者选取数量调控 ，将中国宏观调控沉点放在监测和分析诸如投资信贷总额、钱币总量供给（M2）和新增人民币贷款这样的指标上 。2011年岁首 ，中国人民银行正式成立社会融资规模统计造度 ，社会融资规模成为央行数量型调控的一个沉要指标 ；另一方面 ，中国也在倔强地推动利率市场化的过程 ，并通过结构性钱币政策工具美满钱币政策的传导 。
在利率市场化方面 ，2007年1月4日 ，上海银行间同业拆放利率（Shibor）正式运行 。此举标志取中国钱币市场基准利率造就工作全面启动 。从2005年始 ，中国实现“贷款利率设定下限、存款利率设定上限” 。2012年6月8日 ，金融机构存款利率浮动区间的上限调整为基准利率的1.1倍 ；贷款利率浮动区间的下限调整为基准利率的0.8倍 。7月6日更是将金融机构贷款利率浮动区间的下限调整为基准利率的0.7倍 。2013年7月20日 ，中国人民银行颁布公告 ，全面铺开金融机构贷款利率管造 ，取缔贷款利率0.7倍的下限 ，转而由金融机构自主决定贷款利率 。贸易银行的贷款基础利率集中报价和颁布机造(Loan Prime Rate, 简称LPR)起头正式运行 ，这一利率天生和报价步骤标志取贷款利率市场化获得了突破性进展 。2015年10月 ，金融机构存款利率上限全面铺开 ，利率市场化鼎新迈出关键性一步 。
在结构调控方面 ，中国人民银行一向在推动通过结构性伎俩和市场伎俩执行宏观调控 。央行于1995年4月9日启动以国债为重要工具的公开市场业务 。随着功夫的推移 ，一系列新的调节工具被陆续引入 。2013年1月 ，中国人民银行颁发启用公开市场短期流动性调节工具（Short-term Liquidity Operations ，SLO） ，作为公开市场通例操作的必要补充 ，在银行系统流动性出现一时性颠簸时相机使用 。同月 ，中国人民银行创设常备借贷方便（Standing Lending Facility ，SLF） ，对金融机构发展操作 ，提供流动性支持 。2013年9月 ，中国人民银行创设中期借贷方便（Medium-term Lending Facility ，MLF） ，对切合宏观审慎治理要求的金融机构提供中期基础钱币 ，中期借贷方便利率阐扬中期政策利率的作用 ，为降低社会融资成本提供方便 。
（二）财政政策与钱币政策的共同
财政政策和钱币政策是国度调整宏观经济的两大伎俩 。严以宁在1992年颁发的《论财政政策与钱币政策的共同使用》一文 ，以简洁的逻辑和对中国经济发展个性的深刻思虑 ，给出了分析两者若何共同使用的理论框架 。他基于市场不美满这一前提 ，提出钱币政策和财政政策的启程点是推进经济增长 ，而政策的选择要充分思考政策效应若何 。他指出：“在市场不美满前提下 ，中国经济的显著特点是‘刹车容易启动难’ 。宏观调节效应的不合称性也阐发于此：宏观调节抽紧的时辰 ，效应会迅速反映出来 ，经济会很快趋于收缩 ；而当宏观调节放松一些的时辰 ，调节不易达到预期的成效 ，经济只能能是缓慢第复苏 ，甚至要滞表态当长的一段功夫 ，经济才会沉新活跃 。理由是：要经济活跃 ，必须使企业和投资主体有对盈利远景看好的信念 ，必须使宽大消费者有对预期收入上升的信念 ，这样能力使采办力旺盛 ，使市场繁华 。然而 ，信念的加强是一个累积的过程 ，并不是宏观调节一放松就能堆集起人们对市场远景的形象的 。”严以宁对在市场不美满情况下（注：拜见我在前文会商的市场主体不美满的两者情景） ，从钱币政策和财政政策的可能成效启程来执行政策的共同使用 ，这一分析框架沿用至今 。最近五年 ，中国宏观政策语境下时时听到的“积极的财政政策和稳重的钱币政策」剽样的表述 ，源头能够追忆到严以宁教授最早关于宏观经济调节的钻研 。
三、金融发展的理论与实际
严以宁关于经济效能起源的钻研对于金融发展的理论和实际同样有沉要的启迪 。金融学的钻研在从前四十年获得的最大成就之一就是成立起来金融发展和经济发展之间的因果关系——一个蓬勃的金融系统可能推进经济发展成了理论界和政策界的共识 。受这种“金融深入理论”的影响 ，中国金融高速发展 。仅以1991年至2018年这28年为例 ，中国按M2衡量的广义钱币供给从1.9万亿元激增到2018年底的182.7万亿元 ；A股上市公司的数量从1991年岁首的30家上升到2018年的3600多家 ；金融行业的增长值从1991年的区区1188亿元增长到2018年的6.9万亿元 ；2019年《银内行》杂志（The Banker）颁布的全球前1,000家银行排行榜中 ，136家来自中国的银行赫然在列 ，工商银杏注中国建设银杏注中国银行和中国农业银行雄踞排行榜前四名……
金融高速发展过程中 ，我们却逐步形成了一个认知上的误区 ，总以为金融行业占GDP的比沉越高越好、金融资产规模越大越好、金融机构数量越多越好、甚至金融中介的买卖结构越复杂越好 。在这种认知的疏导下 ，中国金融业蓬勃发展,险些各地当局都在建设金融中心 ，把提升金融业增长值的GDP占比作为沉要的施政指标 。刚刚出台的2019年上半年数据显示 ，上海和北京的金融业增长值的GDP占比都突破了19% 。然而 ，金融业高歌猛进的同时 ，实体经济得到的金融支持并没有相应增长 ，金融中介的成本一向居高不下 。
这其实是一个世界性的难题 。数千年金融演进 ，金融中介方式越来越多元、金融产品和服务种类越来越丰硕、金融创新的“科学技术含量”越来越充分 。然而 ，这所有没有转化为更低的实体经济融资成本 。金融中介的成本并没有随着金融大发展相应降下来 。例如 ，法国粹者Guillaume Bazot2017年颁布的一项钻研成就显示 ，美国、德国、英国和法国四个国度汗青上产生和维持单元金融资产的均匀成本相对不变 ；Thomas Philippon在2015年颁发的文章中钻研美国1880-2010这个功夫段产生金融资产的单元成本 ，他发现约莫在1.5-2%之间——美国金融系统在从前一百多年的漫长岁月里产生了巨大的变迁 ，但金融的单元成本却是惊人的不变 ；Guillaume Bazot发现英国、德国和法国产生和维持单元金融资产的成本大体与美国类似 ，均匀在2%左右 。透过对这些数据的解读 ，我们却发现一个关于金融发展的难解之“谜”——随着人们对金融认知的不休加深 ，金融创新的不休涌现 ，新的技术也不休被使用到金融中 ，为什么产生和维持单元金融资产的成本并没有降落 ，甚至在大部门经济体还出现出上升的趋向？
事实上 ，最近几十年的金融发展 ，除了大局上的杰出纷呈、概想上的推陈出新、思想上的天马行空和实际上的大开大阖 ，已经给金融行业带来远超出市场竞争所能容忍的高利润之表 ，并没有降低金融中介的成本 ，提升金融中介的效能——我把这一问题称为“金融发展之谜” 。“金融发展之谜”的持久存在严沉挑战着现有金融演进的底层逻辑 ，也挑战着我们现有的金融理论系统 。进化并不愿定意味着升级 ，若是不能有效降低金融中介的成本 ，任何大局的金融演进都毫无意思 。没有任何一个时期、任何一个经济体可能否定金融对经济社会发展的沉要作用 。遗憾的是 ，金融在从前的演进过程中始终没有解决“金融发展之谜” 。
金融发展怎么能力降低金融中介的成本 ，提升金融中介的效能？严以宁于1998年颁发的《论效能的双沉基础》一文 ，提供相识决问题的思路 ，其沉要性在人们起头思虑金融尤其是中国金融将来该若何发展确当下 ，愈加凸显出来 。在这篇文章中 ，严以宁在注定技术对提升效能的沉要性的同时 ，指出提升效能的另一大基 。喝说某煞 。他指出 ，对效能的钻研有必要在市场调节和当局调节之表发展 ，其中不成预防必要思考人的积极性和创造性的阐扬 。要阐扬人的积极性和创造性 ，路德力量的作用不容忽视 。他在文中会商了凝聚力对效能提升的沉要作用 ，强调了团队凝聚力和社会凝聚力的沉要性 。他的分析显示 ，效能的路德基础是客观存在的 。提升金融中介效能 ，降低金融中介的成本 ，必要人们跳出传统金融思想的窠臼 ，在市场和当局之表寻找诸如社区和文化这样的力量 。我很惊讶 ，这一向观而精辟的思想 ，在最近二十年的金融演进过程中竟然没有被赐与足够的器沉 。而这或许正是金融发展没有解决“金融发展之谜”的底子原因 。
任何金融中介活动 ，更广而言之 ，任何贸易活动 ，都是由投资者、治理层、雇员、消费者、供货商、渠路商、甚至监管者通过合同和各类‘左券’形成复杂的社会网络关下反进行的 。只有倒剽些复杂的社会关系可能通过社会和经济的架构、成文的司法约定、或是其他铺列大局（文化、宗教等）加强人与人之间的联结（Bond） ，创造出信赖（Trust） ，在家庭、企业、社区、甚至更大的组织里成立起阐发为所有权（Equity）的归属感时 ，金融才可能真正创造价值 。提升金融中介效能的文化和路德基础因而客观存在 。
独一无二 ，在严以宁论文颁发二十年后 ，前国际钱币基金首席经济学家和印度中央银行行长 ，芝加哥大学金融学教授拉古拉迈·拉詹（Raghuram G. Rajan）在2019年2月份出版了他的新书《第三支柱》（The Third Pillar: how markets and the state leave the community behind）, 对这一问题同样做出了思虑 。书中 ，拉古拉迈·拉詹强调一幼我诞生、成长、生涯和工作的社区的沉要性 。他除国度和市场之表 ，社区是另一个沉要的社会基石 ，一个可能实现可持续发展和包涵性成长的社会必要在充斥活力的市场竞争、恳切有效确当局以及健全的社区（local communities）之间找到一个有效的平衡 。社区的活力能带来人与人之间的 “信赖” ，这是社会效能和公正提升的一个源泉 。
近期一项钻研发现金融中介成本与成立“信赖”成本之间有显著的正有关关系 。“信赖”可能提升金融中介的效能 ，有效降低金融中介的成本 。这一实证发现印证了严以宁教授关于效能的路德基础的论断 。
类似大数据和人为智能这样的科学技术突破能够极大地解除信息不合称 ，但是降低金融中介成本的关键在于降低资金两端成立信赖的成本 。技术可能解决信赖问题吗？将来的金融创新能否回归到“降低成立信赖的成本」剽一根基法令？怎么能力有效推进信赖的成立呢？成立信赖（trust）不是仅仅靠技术就可能解决的 ，它取决于更为积极的人与人之间,人与社区之间 ，人与企业和各类组织之间的良性互动 ，取决于人是否具佑装界说美好的能力和实现美好的愿力” 。对于这一系列影响金融发展甚至经济发展的第一性问题 ，严以宁（1998）给出相识决问题的思路 。
参考书目
1.严以宁：“中国股份造鼎新的回首与前瞻” ，《鼎新盛开三十年:见证与回首》 ，中国言实出版社 ，2008年版 。
2.严以宁：《非平衡的中国经济》 ，广东经济出版社 ，1990年版 。
3.严以宁：“所有造鼎新和股份企业的治理” ，《中国经济体造鼎新》 ，1986年第12期 ，第25-28页 。
4.严以宁：“试论我国现阶段金融伎俩对宏观经济的调节作用” ，《中国社会科学》 ，1985年第4期 ，第27-34页 。
5.严以宁：“论社会主义有效投资与合理投资” ，《财贸经济》 ，1982年第1期第28-32页 。
6.严以宁：“论财政政策与钱币政策的共同使用” ，《亚太经济时报》 ，1997年
7.严以宁:“论效能的双沉基础” ，《北京大学学报》,1998年 。
8. Bazot, Guillaume,“Financial Consumption and the Cost of Finance: Measuring Financial Efficiency in Europe 1950-2007”,Working Paper, 2017.
9. Philippon, Thomas,“Has the US Finance Industry Become Less Efficient? On the Theory and Measurement of Financial Intermediation”,American EconomicReview, 105 (4): 1408--1438 ，2015.
10. Rajan, Raghuram,The Third Pillar: How Markets and State Leave the Community Behind, Penguin, 2019.
*本文选自拉斯维加斯9888编撰的《毕生治学当如此：严以宁经济理论说评》一书
